6月28日，東風(fēng)科技（600081）2.2萬余股東將對公司“以發(fā)行股份方式吸收合并控股股東東風(fēng)汽車零部件（集團）有限公司并募集配套資金”的草案，進行投票表決。

按照東風(fēng)科技的說法，此次吸收合并對價為47.43億元，若以6.73元/股的發(fā)行價測算，完成交易后，控股股東東風(fēng)零部件集團對公司65%的持股，變?yōu)閷嵖厝藮|風(fēng)汽車有限公司（下稱：東風(fēng)有限）直接持股86.44%，東風(fēng)有限旗下深圳市東風(fēng)南方實業(yè)集團有限公司（下稱：南方實業(yè) ）持股0.09%，社會公眾股東剩13.47%。

但需說明的是，在2010年，東風(fēng)有限以“客戶多元化”為目的，將所持東風(fēng)科技65%股權(quán)以2.52億元的對價協(xié)議轉(zhuǎn)讓給東風(fēng)汽車零部件有限公司（零部件集團的前身），“最初是為東風(fēng)汽車供應(yīng)汽車零部件的配套廠”的東風(fēng)科技，由此“降級”為東風(fēng)有限的二級子公司。

恰好在2010年前后，中國汽車行業(yè)開啟了“黃金十年”，這十年間，東風(fēng)零部件集團在上市公司體外成立了多家公司供應(yīng)東風(fēng)有限等關(guān)聯(lián)客戶，若不“降級”，這些業(yè)務(wù)是否本該屬于東風(fēng)有限當(dāng)時的一級子公司東風(fēng)科技？這是否意味著，東風(fēng)科技中小股東未能充分享受過去十年這部分業(yè)務(wù)增長帶來的收益？

去年以來，中國汽車市場出現(xiàn)負(fù)增長格局，東風(fēng)有限轉(zhuǎn)而籌劃東風(fēng)科技吸收合并東風(fēng)零部件集團，實現(xiàn)“整體上市”，即東風(fēng)科技將再次“回歸”為東風(fēng)有限的一級子公司。十年股權(quán)流轉(zhuǎn)之間，東風(fēng)科技一級子公司地位實現(xiàn)“回歸”，但東風(fēng)科技乃至東風(fēng)零部件集團的大客戶依賴癥未解，而東風(fēng)有限對上市公司的持股比例將從十年前的65%升至86.44%，此類“混改”是否損害了中小股東利益？值得市場關(guān)注。

客戶多元化進展甚微

根據(jù)東風(fēng)科技“以發(fā)行股份方式吸收合并控股股東東風(fēng)汽車零部件（集團）有限公司并募集配套資金”的草案，東風(fēng)科技擬通過向東風(fēng)零部件集團的股東東風(fēng)有限及南方實業(yè)發(fā)行股份的方式，吸收合并東風(fēng)零部件集團，交易對價為47.43億元；同時，東風(fēng)科技擬向不超過10名特定投資者募集不超過5億元配套資金。

以發(fā)行價6.73元/股測算，本次交易東風(fēng)科技將發(fā)行股份7.04億股，交易完成后，東風(fēng)零部件集團所持東風(fēng)科技65%股權(quán)、2.03億股將被注銷，東風(fēng)科技的實控人東風(fēng)有限將變?yōu)橹苯涌毓晒蓶|，持股比例為86.44%，東風(fēng)有限的控股子公司南方實業(yè)將持股0.09%。

東風(fēng)科技在草案中表示，本次交易是上市公司完善多元化的產(chǎn)品體系、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，順應(yīng)汽車零部件行業(yè)系統(tǒng)化開發(fā)、模塊化制造、集成化供貨發(fā)展趨勢，提高系統(tǒng)化供貨能力，進而提升核心競爭力的重要舉措。據(jù)公告，東風(fēng)零部件集團形成了以制動與智能駕駛系統(tǒng)、座艙與車身系統(tǒng)、電驅(qū)動系統(tǒng)、底盤系統(tǒng)、熱管理系統(tǒng)及動力總成部件系統(tǒng)為主的六大汽車零部件業(yè)務(wù)體系。

回溯歷史可見，東風(fēng)科技在2010年之前本來就是東風(fēng)有限直接控股的公司，而東風(fēng)零部件集團的前身東風(fēng)汽車零部件有限公司，正是東風(fēng)有限在2010年以東風(fēng)科技65%股權(quán)作價2.52億元出資成立的：2009年9月，東風(fēng)有限董事會同意東風(fēng)有限將所持東風(fēng)科技65%股權(quán)作為出資設(shè)立東風(fēng)零部件；2010年，東風(fēng)有限將直接持有的東風(fēng)科技65%股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓給東風(fēng)零部件，由此形成了“東風(fēng)有限-東風(fēng)汽車零部件有限公司-東風(fēng)科技”的股權(quán)層級關(guān)系，東風(fēng)汽車零部件有限公司成為上市公司控股股東，東風(fēng)科技“降級”為東風(fēng)有限的二級子公司；2010年8月，東風(fēng)汽車零部件有限公司更名為東風(fēng)零部件集團。

對于當(dāng)時調(diào)整股權(quán)層級關(guān)系、組建東風(fēng)零部件的理由，東風(fēng)科技在公告中表示，“零部件企業(yè)的客戶開始趨向于多元化，是為了適應(yīng)行業(yè)零整關(guān)系的演變”，“東風(fēng)零部件將尋求外部資金，加強與國際資本的合作，建立多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)”。

由此，客戶多元化、股權(quán)多元化，是東風(fēng)科技地位從東風(fēng)汽車供應(yīng)汽車零部件的配套廠“降級”為東風(fēng)有限二級子公司的兩大理由。

但是，從東風(fēng)科技2009年的財報看，當(dāng)時東風(fēng)科技的前五大客戶為東風(fēng)有限、神龍汽車、東風(fēng)汽車股份有限公司、東風(fēng)偉世通汽車飾件系統(tǒng)有限公司、東風(fēng)康明斯發(fā)動機有限公司，即前五大客戶均為關(guān)聯(lián)方；在2018年，東風(fēng)科技前五大客戶仍為關(guān)聯(lián)方。

數(shù)據(jù)還顯示，2009年，東風(fēng)科技與東風(fēng)汽車及東風(fēng)有限OEM配套購買商品、接受勞務(wù)等關(guān)聯(lián)交易實際發(fā)生金額為1.53億元，占總額的18.15%；與OEM配套銷售商品、提供勞務(wù)等關(guān)聯(lián)交易實際發(fā)生金額為9.03億元，占總額的72.76%。2018年東風(fēng)科技與東風(fēng)汽車、東風(fēng)有限及東風(fēng)零部件OEM配套購買商品、接受勞務(wù)等關(guān)聯(lián)交易額為14.35億元，占比25.8%；與OEM配套銷售商品、提供勞務(wù)等關(guān)聯(lián)交易為49.91億元，占比74.79%。

從前述兩項指標(biāo)看，上市公司東風(fēng)科技在公司地位“降級”后，客戶多元化方面進展甚微。

關(guān)聯(lián)銷售比例提升

那么，東風(fēng)零部件集團以東風(fēng)科技65%股權(quán)起步，十年間客戶多元化情況如何？根據(jù)東風(fēng)科技的草案，在2018年，東風(fēng)零部件集團的關(guān)聯(lián)銷售額為90.68億元，比東風(fēng)科技2018年關(guān)聯(lián)銷售額49.91億元多出40.77億元。

這意味著，十年間，東風(fēng)零部件集團在上市公司東風(fēng)科技體外成立了諸多子公司，給東風(fēng)有限以及關(guān)聯(lián)方做配套，東風(fēng)科技的中小股東并未享受到這部分收益增長。

而這十年正好是中國汽車行業(yè)的黃金時期。2009年前后，國家在汽車領(lǐng)域出臺了一系列刺激政策，包括4萬億元政府投資、汽車產(chǎn)業(yè)政策出臺、1.6L及以下車型購置稅減半、汽車下鄉(xiāng)、以舊換新等，2009年中國汽車產(chǎn)銷超過1300萬輛，躍居全球第一。

作為東風(fēng)汽車集團有限公司與日產(chǎn)汽車公司于2003年合資成立的東風(fēng)有限，該公司過去十年里也實現(xiàn)了快速增長，如在2015年至2017年，東風(fēng)有限的主營業(yè)務(wù)收入年均復(fù)合增長率高達12.9%。

從前述指標(biāo)看，十年股權(quán)流轉(zhuǎn)之間，東風(fēng)科技的大客戶依賴癥未解，甚至關(guān)聯(lián)銷售比例還有所提升，換句話說，伴隨著東風(fēng)有限業(yè)務(wù)的增長，東風(fēng)科技及東風(fēng)零部件集團的“客戶多元化”并未實現(xiàn)，而東風(fēng)零部件集團成立的子公司分走了或許本該屬于東風(fēng)科技的關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)。

從“股權(quán)多元化”的目的看，東風(fēng)零部件集團對東風(fēng)科技65%的持股比例持續(xù)十年未變，東風(fēng)零部件集團的股東東風(fēng)有限和南方實業(yè)分別持99.9%及0.1%的股權(quán)結(jié)構(gòu)，也穩(wěn)定了多年。

由此，當(dāng)時東風(fēng)零部件集團設(shè)立時提出的兩大目標(biāo)均未實現(xiàn)，反而是東風(fēng)科技的中小股東未充分享受到汽車“黃金十年”中，東風(fēng)有限等關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)增長帶來的收益。

整體產(chǎn)銷轉(zhuǎn)差

此次東風(fēng)科技吸收合并東風(fēng)零部件集團的時間點，恰好從2018年開始中國汽車行業(yè)出現(xiàn)了罕見的負(fù)增長，汽車行業(yè)經(jīng)過“黃金十年”后整體產(chǎn)銷轉(zhuǎn)差。

根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，今年1-5月，中國汽車產(chǎn)銷分別完成1023.7萬輛和1026.6萬輛，產(chǎn)銷量比上年同期均下降13%，降幅比1-4月分別擴大2個和0.8個百分點。

即中國汽車行業(yè)從去年開始的負(fù)增長格局延續(xù)。根據(jù)東風(fēng)有限的官網(wǎng)數(shù)據(jù)，該公司在2017年實現(xiàn)銷量152萬輛，同比增長12.2%；而在2018年，東風(fēng)有限整體銷量為154.7萬輛，增速明顯下降。

數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)的公司東風(fēng)零部件集團2017年度、2018年度和2019年1-3月營業(yè)收入分別為131.55億元、128.65億元、29.15億元；綜合毛利率分別為16.66%、15.50%和14.43%，呈現(xiàn)下降走勢；同時，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2.27億元、1.81億元、2.4億元。

其中，東風(fēng)零部件集團今年一季度歸屬于母公司股東的凈利潤的增長，與少數(shù)股東損益變動有關(guān)，2017年度、2018年度和2019年1-3月，東風(fēng)零部件集團少數(shù)股東損益分別為2.64億元、2.05億元、2793.61萬元，占零部件集團凈利潤的比例分別為53.69%、53.14%、10.40%。

對于東風(fēng)零部件集團的少數(shù)股東損益占比，東風(fēng)科技稱，“零部件集團的少數(shù)股東損益主要來源于上市公司，報告期內(nèi)占凈利潤的比例較高主要系上市公司及其非全資控股子公司東風(fēng)延鋒汽車飾件系統(tǒng)有限公司貢獻較高利潤所致。”

實際上，東風(fēng)科技此前在回復(fù)交易所問詢時表示，2016年度、2017年度及2018年1-10月，被吸并方東風(fēng)零部件集團（除上市公司外）分別實現(xiàn)凈利潤1.58億元、2.08億元、1.09億元，其中少數(shù)股東損益分別為0.68億元、0.77億元、0.14億元，占比分別為42.81%、37.08%、12.89%。

即剔除上市公司資產(chǎn)部分的東風(fēng)零部件集團，其少數(shù)股東損益占比在2018年1-10月就銳減至12.89%，而東風(fēng)零部件集團整體的少數(shù)股東損益占比在今年一季度才出現(xiàn)明顯下降。對于這一指標(biāo)變化時間點的不一致，東風(fēng)科技未在最新的草案中做出解釋。

對于前述問題，記者27日撥打東風(fēng)科技董秘辦公室電話，但未收到回應(yīng)。

另外，對于業(yè)績承諾，東風(fēng)有限和南方實業(yè)承諾相關(guān)資產(chǎn)扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤為：2019年不低于 1.6億元、2020年不低于2.55億元、2021年不低于2.81億元。

東風(fēng)科技在草案中同時提示風(fēng)險稱，如果未來汽車整車行業(yè)市場增速進一步下降或出現(xiàn)負(fù)增長，或者標(biāo)的公司主要整車企業(yè)客戶的產(chǎn)銷情況不及預(yù)期，將會對標(biāo)的公司未來經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

社會公眾股東僅剩13.47%

值得說明的是，東風(fēng)科技本次吸收合并發(fā)行股份的發(fā)行價格為定價基準(zhǔn)日（第七屆董事會2019年第二次臨時會議決議公告日，今年2月1日）前20個交易日上市公司股票交易均價的90%，即6.73元/股。這一發(fā)行價僅比東風(fēng)科技去年10月份觸及的近年來低點6.69元/股略高一點。

與低發(fā)行價對應(yīng)的是，按標(biāo)的資產(chǎn)交易對價47.43億元測算，此次交易完成后，實控人東風(fēng)有限對東風(fēng)零部件的持股比例將高達86.44%，東風(fēng)有限旗下南方實業(yè)將持股0.09%，即社會公眾股東僅剩13.47%。

此外，這一發(fā)行價格同樣是東風(fēng)科技異議股東現(xiàn)金選擇權(quán)的行權(quán)價格。若東風(fēng)科技股價走低，社會公眾股東投反對票、進行現(xiàn)金選擇行權(quán)的可能性較高，按照相關(guān)規(guī)定，若社會公眾持股的比例低于上市公司股份總數(shù)的10%，將導(dǎo)致上市公司不符合上市條件。

據(jù)此，東風(fēng)科技的股價走勢較為關(guān)鍵。截至6月27日，東風(fēng)科技股價報收于11.64元/股。