作為一種正常資本行為，在法律法規(guī)和商業(yè)規(guī)則框架下收購上市公司股權本身并無文明與野蠻之分，而如果收購方肆意規(guī)避法律法規(guī)，甚至構成違規(guī)舉牌，則另當別論。

如果說僅僅是個別舉牌方違規(guī)舉牌或可理解，然而不斷攀升的違規(guī)舉牌案例卻明顯說明，違規(guī)舉牌已成A股市場的一大現(xiàn)象。證券時報·蓮花財經(jīng)記者經(jīng)粗略統(tǒng)計，自2014年下半年以來，A股市場上出現(xiàn)違規(guī)舉牌的案例多達20余起，部分舉牌案例還顯得“落點精準”。

從動機看，違規(guī)舉牌方不乏玩短線賺快錢的投機主義者，另有部分舉牌方則顯得“來者不善”——其目標直指上市公司控制權。不少舉牌方增持至舉牌紅線后并未停止增持履行舉牌信披義務，或者故意隱匿一致行動人關系，動用多個表面分散的賬戶分別增持，最后締結一致行動人，構成惡性舉牌，試圖通過監(jiān)管層的行政處罰而成功“洗白”。

面對咄咄逼人的違規(guī)舉牌方，相當一部分上市公司以持股無效為由單方面限制違規(guī)舉牌方投票權等股東權利，不惜因此對簿公堂，*ST新梅、西藏旅游等均屬此例。由此衍生出來的問題是，違規(guī)舉牌方持股有效性及股東權利是否應該得到保證？

客觀而言，眾多違規(guī)舉牌現(xiàn)象不僅擾亂了正常的市場秩序，也為司法實務帶來了一系列新課題。

違規(guī)舉牌頻發(fā)

根據(jù)相關規(guī)定，當投資者及其一致行動人擁有上市公司權益達5%時，應向監(jiān)管層作出書面報告，知會上市公司并予公告，期間不得繼續(xù)增持。然而在實務中，部分舉牌方觸發(fā)舉牌紅線后并未履行披露義務且繼續(xù)增持，造成違規(guī)。

以貴糖股份為例，自然人方少瑜曾于2014年11月5日起，在短短5個交易日內增持貴糖股份至6.14%，構成違規(guī)舉牌。在方少瑜大舉增持期間，貴糖股份曾披露貴港市政府擬收儲公司一塊甘蔗試驗田，預計將增加稅前利潤逾5000萬元，而當年貴糖股份前9個月仍處于虧損狀態(tài)。

類似的情節(jié)發(fā)生在“牛散”何學忠身上，去年5月12日至29日期間，何學忠及其一致行動人增持卓翼科技至5.46%，觸及5%舉牌紅線時亦未停止增持履行披露義務，直至6月2日才予以披露。當晚，卓翼科技即公布定增事項，何學忠舉牌事件堪稱精準，但隨后的股災令何學忠舉牌收益折損殆盡。

踩點違規(guī)舉牌或許還算“小打小鬧”，部分上市公司則因被第三方違規(guī)舉牌，而演變成曠日持久的控制權之爭，以*ST新梅與康達爾表現(xiàn)最為明顯。

2013年7月起來，以蘭州鴻祥建筑裝飾材料有限公司為代表的開南賬戶組（下稱“開南賬戶組”）彼此分散買入*ST新梅，拒絕承認一致行動人關系，直至2014年初被監(jiān)管層行政處罰后才匆忙以書面形式締結一致行動人關系。此后，開南賬戶組繼續(xù)增持*ST新梅，遭到*ST新梅及其原控股股東興盛集團的抵制，*ST新梅董事會一直不認可開南賬戶組的股東資格。目前，開南賬戶組和興盛集團圍繞*ST新梅董事會改選持續(xù)對壘，激烈異常。

康達爾亦是如此，該公司與京基集團之間的股權之爭，持續(xù)近兩年之久。2014年底，自然人林志通過其控制的13個賬戶大舉買入康達爾，一躍成為第二大股東。此后，京基集團以股權受讓方受讓林志賬戶組所持康達爾全部股權。

其間，康達爾控股股東華超投資指控京基集團所獲股權為違規(guī)舉牌所得，京基集團則斥責康達爾董事會非法剝奪其股東權利。在這一場收購與反收購行動中，雙方數(shù)度交鋒，最終對薄公堂。截至目前，京基集團合計持有康達爾31%股權，逼近華超投資及一致行動人合計持有的31.66%股權。

荃銀高科與“中植系”的股權紛爭同樣備受矚目。此前，中植系成員公司中新融澤、中新融鑫、中新睿銀今年一季度強勢買入荃銀高科，持股比例達一舉超過荃銀高科原第一大股東賈桂蘭。然而，由于中植系在增持荃銀高科時構成違規(guī)舉牌，已被證監(jiān)會立案調查。

雖然監(jiān)管層明令禁止，然而違規(guī)舉牌現(xiàn)象始終屢見不鮮，原因何在？記者從相關律師了解到，“違規(guī)成本太低”是誘發(fā)舉牌方違規(guī)舉牌的重要因素。

“按照目前的規(guī)定，如果收購方觸及舉牌紅線后拒不履行信披義務，抑或收購方故意隱瞞一致行動人身份，致其合計持股觸及舉牌紅線，甚至完成實際控股才履行披露義務，該收購方將會被處以60萬元行政罰款?！鄙鲜雎蓭熣f。

相比之下，違規(guī)舉牌的收益似乎卻“立竿見影”，一方面能極大地減少收購方繼續(xù)增持的成本，避免反收購措施，另一方面可同時規(guī)避短線交易、內幕交易和關聯(lián)交易等諸多限制，從中獲取價值不菲的舉牌收益。

董事會限權

資本市場，股權攸關。一邊是外來資本連續(xù)舉牌強勢布局，一邊是動用各種手段力拒不從。

仍以康達爾為例，目前京基集團與華超投資兩方所持康達爾股權都在30%左右，差距極小。由此直接導致的后果可能是，在股東大會審議非關聯(lián)議案時，雙方互投反對票，若無一方獲得剩余半數(shù)以上股東支持，那么雙方幾乎都等于擁有一票否決權。尤其是須以特別決議進行審議的重大事項，京基集團與華超投資均可以獨自控制股東大會決議結果，最終，康達爾將全面陷入混亂局面。

面對來勢洶洶的違規(guī)舉牌，上市公司在實務中究竟如何反擊才能緊緊攢住自己的話語權？從目前的案例來看，多數(shù)公司通過董事會直接限制違規(guī)舉牌方的股東表決權。

在今年5月底舉行的股東大會上，荃銀高科收購同路種業(yè)60%股權的相關議案全部遭到否決，主要反對票均來自違規(guī)舉牌方中新融澤及其一致行動人，即中植系成員公司。隨后，荃銀高科方面提出異議，認為中新融澤一方涉嫌違規(guī)增持的3.71%不具有投票權，并就此提起民事訴訟，請求法院裁定該部分股權投票權無效。若最終認定增持部分無效，投票結果將重新認定。

往前追溯，此前猛烈增持成都路橋的達州商人李勤，因多次觸發(fā)舉牌紅線后未及時披露且繼續(xù)增持，其投票權在今年3月份召開的股東大會前被“掐點取消”。對此，成都路橋稱投資者違反收購事項披露要求，《公司法》并未禁止公司股東在公司章程中自行約定限制該投資者部分股東權利。

由于違規(guī)舉牌而被上市公司董事會限制表決權，李勤并非首例。2015年3月， *ST新梅召開股東大會，該公司董事會直指開南賬戶組有權參加會議，但無權行使表決權。同樣，目前*ST新梅董事會改選在即，開南賬戶組作為持股10%以上股東，其提交的相關議案也被*ST新梅否決。與之同時進行的是，開南賬戶組因違規(guī)舉牌已被興盛集團起訴，后者要求法院確認開南賬戶組違規(guī)舉牌所持股份無效。

*ST新梅仍在等待法院的裁決，西藏旅游則等到了民事裁定書。因涉嫌違規(guī)舉牌西藏旅游而被起訴的胡氏兄弟，于2015年10月被拉薩中院裁定禁止判決生效前行使投票權及提案權等股東權利，創(chuàng)造出A股首份禁止股東權利案。

由此可見，以舉牌構成違規(guī)為由限制舉牌方投票權，已成為上市公司抗擊“野蠻人”屢試不爽的絕招。那么，上市公司董事會單方面限制股東投票權是否合理？

記者注意到，多數(shù)上市公司實施上述方案時援引《上市公司收購管理辦法》第七十五條的規(guī)定，即收購方未履行披露義務的，證監(jiān)會將采取相關措施責令改正，改正前，收購方不得行使相應股份表決權。由此看來，限制舉牌方的投票權顯得有法可依。

然而，業(yè)內對此仍有不同看法。以*ST新梅為例，上海杰賽律師事務所王智斌律師向記者表示，他并不認為興盛集團或*ST新梅會勝訴。他舉例，內幕交易、短線交易也均屬違規(guī)甚至違法，法院在審理此類案件中往往會沒收違法所得，依法量刑，但不會沒收股份。

至于法院最終如何判決，仍不得而知。但從目前來看，開南賬戶組對*ST新梅董事會席位志在必得。

司法難題待解

違規(guī)舉牌持股的有效性如何界定？以*ST新梅為例，在王斌忠代表的開南賬戶組三次舉牌后實施反擊。

2015年2月1日，興盛集團將王斌忠及開南賬戶組等一共16個主體告上法庭，要求判令自2013年10月23日起，各被告買賣*ST新梅股票的行為無效，判令各被告拋售2013年10月23日當日及后續(xù)購買并持有的*ST新梅股份，所得收益1.75億元應賠償給*ST新梅。

此外，開南賬戶組2016年6月17日自行召開臨時股東大會，興盛集團則以開南方股東資格尚需法院最終裁定等為由，拒絕認可股東大會所有決議的效力?；厮菁姞帤v程，*ST新梅不止一次以同樣的理由否認開南賬戶組的股東資格。

顯然，法院如何判決，將成為雙方股權之爭的關鍵點。如果法院支持興盛集團的訴訟請求，則意味著開南賬戶組必須減持*ST新梅至5%以下。

早在2015年1月20日，寧波證監(jiān)局便已作出處罰決定，責令王斌忠改正違法行為，給予警告，并處以50萬元的罰款。在調查中，王斌忠“未提出陳述、申辯意見，也未要求聽證”；處罰決定下達后，王斌忠立即繳納罰款，并公開表示將認真學習《證券法》等相關法律法規(guī)，辭任開南投資副總一職。

不過，開南賬戶組與*ST新梅的糾葛顯然無法依靠王斌忠受罰、辭職來化解。王斌忠的上述舉動是否能洗白開南賬戶組的違規(guī)行為，其持股合法性是否有效，現(xiàn)在仍然疑竇重重。

再看一例，康達爾股權紛爭中，面對京基集團的狙擊，康達爾董事會作出決議，限制京基集團表決權、股票處分權、收益權以及繼續(xù)購買股票交易權。作為回應，京基集團起訴康達爾，請求撤銷相關決議。

今年6月17日，深圳福田法院判令，康達爾董事會作出的有關京基集團“在改正行為前不得對其持有公司股份行使表決權”等四項決議無效?？颠_爾不服裁決，表示將上訴，雙方股權纏斗仍將繼續(xù)，林志賬戶組或京基集團持股的合法性仍有待商榷。

“目前司法認定舉牌行為是否違規(guī)，需以證券監(jiān)管機構的行政處罰為準，當司法確認舉牌交易無效，則收購方的持股行為將無效。”在恒德昆明高級合伙人王曉東看來，違規(guī)舉牌的行為和所獲得的股份要嚴格區(qū)分。

記者還采訪了其他相關律師，得到的答案是，目前的法律只規(guī)定了“違規(guī)舉牌”的收購方在改正（即按規(guī)定披露大額持股信息）前，對其持有或者實際支配的股份不得行使表決權。對于“違規(guī)舉牌”收購方的民事責任，相關法律并未作出明確規(guī)定，因而司法實務方面充滿不確定性。

司法的不確定性客觀上給違規(guī)舉牌制造了生存的空間，并引出來一系列問題，今后會否出現(xiàn)復制違規(guī)舉牌案例的現(xiàn)象？這對嚴格遵守舉牌信披規(guī)定的舉牌方是否公平？監(jiān)管或法律層面能否更加細化？