新華社華盛頓6月14日電，美聯(lián)儲(chǔ)14日宣布今年內(nèi)第二次加息，同時(shí)公布了收縮4.5萬(wàn)億美元資產(chǎn)負(fù)債表的計(jì)劃。美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫當(dāng)天在新聞發(fā)布會(huì)上表示，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)“相對(duì)較快”執(zhí)行“縮表”計(jì)劃。

美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫。

比起加息等傳統(tǒng)貨幣政策，美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”這一非傳統(tǒng)貨幣政策似乎相對(duì)陌生，以下五個(gè)關(guān)鍵問題可供解疑。

問題一：什么是“縮表”？

所謂“縮表”是指美聯(lián)儲(chǔ)縮減自身資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。打個(gè)比喻，就是美聯(lián)儲(chǔ)想給自身“減肥”，擠一擠金融危機(jī)后給自己加注的水分。

2008年金融危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)不僅將短期利率（聯(lián)邦基金利率）降至接近零的超低水平，又先后通過三輪量化寬松貨幣政策購(gòu)買大量美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券，大幅壓低長(zhǎng)期利率，以促進(jìn)企業(yè)投資和居民消費(fèi)，刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模也從危機(jī)前的不到1萬(wàn)億美元膨脹至目前的約4.5萬(wàn)億美元，其數(shù)額占美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比重從約6%升至24%。

對(duì)比前些年備受熱議的美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策（“QE”），如今的“縮表”可謂“QE”的反向操作，其對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響以及對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的外溢影響不容小視。

問題二：為何要“縮表”？

隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)回到穩(wěn)步復(fù)蘇的軌道，美聯(lián)儲(chǔ)超寬松的貨幣政策也要回歸常態(tài)，這既包括聯(lián)邦基金利率要逐步回升到中性水平，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表也要收縮到相對(duì)正常的水平。否則，長(zhǎng)期過度寬松的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)過熱，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)過度冒險(xiǎn)、加大杠桿，可能催生資產(chǎn)泡沫和通脹飆升的風(fēng)險(xiǎn)。

加息和“縮表”都是美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策的重要工具，二者相互補(bǔ)充。加息會(huì)直接推升短期利率水平并傳導(dǎo)到長(zhǎng)期利率，進(jìn)而影響家庭消費(fèi)和企業(yè)投資，從而對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)產(chǎn)生影響。正如購(gòu)買債券、擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)壓低長(zhǎng)期利率一樣，“縮表”則會(huì)直接推高長(zhǎng)期利率，推升企業(yè)融資成本，從而令美國(guó)金融環(huán)境收緊。

自2015年12月啟動(dòng)金融危機(jī)后首次加息以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)已累計(jì)加息四次共100個(gè)基點(diǎn)，但并未對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生明顯影響。近期，美國(guó)10年期國(guó)債收益率降至去年11月以來(lái)最低水平，這意味著盡管美聯(lián)儲(chǔ)試圖推高融資成本，美國(guó)家庭和企業(yè)的實(shí)際借款成本卻在下降。一些美聯(lián)儲(chǔ)官員呼吁啟動(dòng)“縮表”，輔助加息來(lái)進(jìn)一步收緊融資環(huán)境。

此外，“縮表”也將為美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)下次金融危機(jī)或者經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)再次擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)留空間。畢竟，量化寬松政策有其局限性，美聯(lián)儲(chǔ)不可能無(wú)止境地購(gòu)債和“擴(kuò)表”，購(gòu)債規(guī)模過大會(huì)威脅到債券市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)和金融穩(wěn)定。

從長(zhǎng)期來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)難以擺脫“繁榮和衰退”不斷循環(huán)的特征，居安思危成為其相關(guān)政策制定者必須具備的思維和考量。

問題三：何時(shí)開始縮？

美聯(lián)儲(chǔ)14日發(fā)布的政策聲明顯示，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大體符合美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)將于今年開始資產(chǎn)負(fù)債表的正?；鸩綔p少對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)持有的到期證券本金進(jìn)行再投資來(lái)縮減資產(chǎn)負(fù)債表。

耶倫當(dāng)天在新聞發(fā)布會(huì)上表示，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)天公布“縮表”計(jì)劃是為了讓市場(chǎng)提前做好準(zhǔn)備，等到美聯(lián)儲(chǔ)真正開始“縮表”時(shí)，市場(chǎng)將平靜以待而不會(huì)感到意外。她認(rèn)為，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)“相對(duì)較快”執(zhí)行“縮表”計(jì)劃。

分析人士認(rèn)為，鑒于耶倫的美聯(lián)儲(chǔ)主席任期將于明年2月到期，特朗普總統(tǒng)可能會(huì)提名新的美聯(lián)儲(chǔ)主席人選，為確保貨幣政策的延續(xù)性和降低市場(chǎng)不確定性，耶倫可能更傾向于今年盡早落實(shí)“縮表”計(jì)劃和達(dá)成決策共識(shí)，讓下一屆美聯(lián)儲(chǔ)主席繼續(xù)貫徹執(zhí)行。

美國(guó)《華爾街日?qǐng)?bào)》本月初對(duì)60多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)行的調(diào)查顯示，約42%的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將于12月開始“縮表”，約25%的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將于9月“縮表”，另有約23%的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)將“縮表”推遲到明年1月后。

問題四：“縮表”怎么做？

目前美聯(lián)儲(chǔ)共持有約2.5萬(wàn)億美元美國(guó)國(guó)債和1.8萬(wàn)億美元抵押貸款支持證券，美聯(lián)儲(chǔ)一直通過將到期證券的本金進(jìn)行再投資，也就是“以新?lián)Q舊”的方式維持當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模不變。

根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)天公布的收縮資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)將逐步減少對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)持有的到期證券本金進(jìn)行再投資來(lái)縮減資產(chǎn)負(fù)債表。具體來(lái)講，美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃將持有的到期美國(guó)國(guó)債本金每個(gè)月不再進(jìn)行再投資的上限最初設(shè)定為60億美元，然后每三個(gè)月將此上限提高60億美元，直到最后升至300億美元。

同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃將持有的機(jī)構(gòu)債務(wù)和抵押貸款支持證券的本金每個(gè)月不再進(jìn)行再投資的上限最初設(shè)定為40億美元，然后每三個(gè)月將此上限提高40億美元，直到最后升至200億美元，只有超過上限部分的到期證券本金才可進(jìn)行再投資。因此，隨著上限的逐步提高，美聯(lián)儲(chǔ)每月再投資的證券規(guī)模將逐步減少，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表也將逐步收縮。

最終美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表應(yīng)縮減到多大的規(guī)模才算合適，目前尚無(wú)定論。紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行高級(jí)副行長(zhǎng)洛麗·洛根表示，為滿足執(zhí)行貨幣政策的正常需求，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模至少應(yīng)維持在2.1萬(wàn)億美元左右。美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克認(rèn)為，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的最優(yōu)規(guī)模應(yīng)在2.5萬(wàn)億美元以上。美聯(lián)儲(chǔ)理事鮑威爾則表示，考慮到近年來(lái)流通貨幣需求上升，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模很難降到2.5萬(wàn)億至3萬(wàn)億美元以下。

綜合來(lái)看，多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)官員和經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)可以維持相對(duì)較大的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。耶倫當(dāng)天在新聞發(fā)布上表示，美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”后的最終規(guī)?！懊黠@要小”于當(dāng)前4.5萬(wàn)億美元的水平，但比危機(jī)之前的規(guī)模也要“大得多”。高盛集團(tuán)分析師預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)最終資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)?？赡転?萬(wàn)億至2.9萬(wàn)億美元，完成“縮表”將花費(fèi)兩年半到五年的時(shí)間。

問題五：“縮表”啥影響？

耶倫認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”的預(yù)期已經(jīng)開始對(duì)美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率產(chǎn)生影響。她在今年1月的一次公開演講中表示，美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”可能會(huì)推升美國(guó)10年期國(guó)債收益率今年上升15個(gè)基點(diǎn)。

紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)達(dá)德利認(rèn)為，“縮表”與加息均是收緊貨幣政策的工具，為避免“縮表”對(duì)金融市場(chǎng)造成太大影響，他建議美聯(lián)儲(chǔ)開始“縮表”后暫停加息一段時(shí)間，以觀察市場(chǎng)反應(yīng)。

美聯(lián)儲(chǔ)副主席費(fèi)希爾認(rèn)為，清晰溝通美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景的看法和可能的政策路徑對(duì)于管理市場(chǎng)預(yù)期和避免市場(chǎng)意外至關(guān)重要。2013年5月，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克首次意外釋放縮減購(gòu)債規(guī)模的信號(hào)，曾引發(fā)金融市場(chǎng)大幅動(dòng)蕩，出現(xiàn)了所謂的“縮減購(gòu)債恐慌”。

國(guó)際金融業(yè)協(xié)會(huì)全球宏觀研究首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家烏爾里克·比耶表示，美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”關(guān)鍵在避免長(zhǎng)期利率水平失控，因?yàn)殚L(zhǎng)期利率與消費(fèi)貸款、抵押貸款利率掛鉤，如果長(zhǎng)期利率大幅跳升，就會(huì)對(duì)美國(guó)消費(fèi)者和房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響，傷害美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。他警告，美國(guó)長(zhǎng)期利率大幅上漲，其外溢影響也可能導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩并誘發(fā)風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。