“我們公司的傘形產(chǎn)品已經(jīng)清理完了。”某信托公司證券部負責人說。中國證券報記者了解到，來自多家信托公司的信息顯示，隨著“9·30”大限的到來，傘形信托清理已經(jīng)進入尾聲。在諸多業(yè)內(nèi)人士看來，傘形信托在此輪牛市中上演了“最后的瘋狂”，這一業(yè)務(wù)將走向終結(jié)。而涉及單一結(jié)構(gòu)化信托的相關(guān)政策仍有待進一步明確。

　　清理時限臨近

　　9月17日，證監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于繼續(xù)做好清理整頓違法從事證券業(yè)務(wù)活動的通知》，明確三類需要清理的信托產(chǎn)品賬戶，要求券商在清理中不能“一斷了之”，并提出了多種依法合規(guī)的承接方式。上述通知一度被市場解讀為監(jiān)管機構(gòu)清理場外配資態(tài)度有所緩和。不過來自多家信托公司的信息顯示，目前對傘形信托的清理仍在繼續(xù)推進。

　　近日，南方某信托公司相關(guān)業(yè)務(wù)人士透露，就其公司而言，傘形信托的清理節(jié)奏、清理方式與之前沒有變化。在清理方式方面，該業(yè)務(wù)人士此前對中國證券報記者表示，與其公司合作的券商執(zhí)行力度不盡相同。有的券商要求存量傘形信托業(yè)務(wù)在若干個交易日內(nèi)全部賣出，停牌股票復牌以后3個工作日賣出；亦有券商要求只能賣出，不能買入。他說，公司對傘形信托的清理沒有采取“非交易過戶”等折中措施，最近還是在與客戶溝通賣出股票，一些客戶為了避免陷入更大的被動也開始選擇主動賣出。

　　中國證券報記者從另外多家信托公司也得到了類似信息，其中包括兩家信傘形信托規(guī)模最大的信托公司。多位傘形信托業(yè)務(wù)人士表示，從技術(shù)上講，傘形信托子單元以“非交易過戶”形式清理，將之轉(zhuǎn)換為單一結(jié)構(gòu)化信托并非沒有可能，但傘形信托子單元數(shù)量多，且多數(shù)規(guī)模較小，轉(zhuǎn)換耗時費力，因此短期完成轉(zhuǎn)換并不現(xiàn)實。

　　在清理節(jié)奏方面，上述多家信托公司人士均表示，目前券商對傘形信托的清理仍有時限。某大型信托公司相關(guān)人士就透露，公司清理傘形信托原則上仍按照券商原定的時間表執(zhí)行，但與券商保持著溝通和協(xié)商。

　　此前有媒體報道稱，監(jiān)管機構(gòu)要求對于存量規(guī)模10億元以下的券商，計劃在9月11日前完成；存量規(guī)模在10-50億元的，計劃在9月18日前完成；存量規(guī)模在50-100億元的，計劃在9月25日前完成；存量規(guī)模在100-150億元的，計劃在9月30日前完成；存量規(guī)模在300億元以上的，計劃在10月31日前完成。值得關(guān)注的是，9月25日，證監(jiān)會發(fā)言人表示，將繼續(xù)按照既定部署，平穩(wěn)有序地推進場外配資清理整頓工作。

　　曾上演“最后的瘋狂”

　　“現(xiàn)在對如何清理單一結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品意見不一，但對傘形信托的清理已經(jīng)達成了共識。”9月29日，某大型信托公司證券部負責人表示。在諸多業(yè)內(nèi)人士看來，傘形信托這一業(yè)務(wù)在此輪牛市中上演了“最后的瘋狂”之后，將就此終結(jié)。

　　這種早年間為解決信托證券賬戶匱乏的業(yè)務(wù)模式，在這輪牛市中憑借著成立速度快、較高杠桿、投資靈活等特點迎來了第二春。一些配資公司更是借助外部交易系統(tǒng)將傘形信托子單元再次分組，形成“傘中傘”，這類業(yè)務(wù)杠桿更高，投資門檻更低。2014年7月份以來，隨著A股走牛，傘形信托業(yè)務(wù)迅猛發(fā)展，特別是今年3月份以后，一些信托公司的傘形信托業(yè)務(wù)“多得做不過來”，甚至因此自提業(yè)務(wù)門檻。

　　值得關(guān)注的是，今年2月以來，監(jiān)管機構(gòu)就針對券商參與傘形信托業(yè)務(wù)多次下發(fā)“禁令”。不過，由于傘形信托利益鏈涉及證券公司、信托公司、銀行三類機構(gòu)，在現(xiàn)有監(jiān)管格局之下，受利益驅(qū)動，上述“禁傘”舉措難有實質(zhì)性效果。業(yè)內(nèi)人士表示，“禁令”下發(fā)之后的4、5月份正是傘形信托業(yè)務(wù)最為“瘋狂”的時候。

　　在隨后的市場調(diào)整中，包括傘形信托在內(nèi)的杠桿資金如多米諾骨牌般倒塌，并加速了市場大跌。在經(jīng)歷了這場甚至可能引發(fā)系統(tǒng)性風險的“股災(zāi)”之后，A股市場的穩(wěn)定自然成為監(jiān)管層最關(guān)注的問題，涉嫌場外配資、虛擬賬戶的傘形信托因此被大舉清剿。

　　后續(xù)政策待明確

　　種種跡象顯示，目前對場外配資的清理已近尾聲。監(jiān)管層此前表示，清理整頓工作原則上應(yīng)于9月30日前完成，個別存量較大的公司，不得晚于10月底前完成。這意味著，從時間上講，清理傘形信托已近尾聲。

　　從清理進度來看，在9月25日的新聞發(fā)布會上，證監(jiān)會發(fā)言人表示，截至9月23日，69%的場外配資賬戶已完成清理，恒生網(wǎng)絡(luò)、上海銘創(chuàng)、同花順等3家公司的相關(guān)信息技術(shù)系統(tǒng)已經(jīng)關(guān)閉或限制其系統(tǒng)功能?？傮w上看，清理工作平穩(wěn)，效果明顯。

　　來自多家信托公司的信息亦印證了上述表述。9月29日，某中型信托公司證券部負責人表示，其公司的傘形信托已經(jīng)全部清理完畢。某傘形信托規(guī)模排名前二的信托公司證券部總經(jīng)理亦透露，其公司清理傘形信托也已接近尾聲。

　　這位總經(jīng)理坦言，要等到單一結(jié)構(gòu)化信托的清理方式確定，才算是塵埃落地。按照證監(jiān)會9月17日的通知，優(yōu)先級委托人享受固定收益，劣后級委托人以投資顧問等形式直接執(zhí)行投資指令的單一結(jié)構(gòu)化信托賬戶亦在清理范圍之內(nèi)。中國證券報記者從多家信托公司了解到，目前該類產(chǎn)品運轉(zhuǎn)基本正常，券商對此類產(chǎn)品處于摸底了解階段。此前，一些券商表示這類產(chǎn)品將平移至券商自己的PB平臺，但在一些信托業(yè)內(nèi)人士看來，這需要解決信托的合規(guī)、風控、投資流程等一系列問題，存在一定難度。

　　不過，解決的辦法似乎已經(jīng)浮現(xiàn)。近日據(jù)媒體報道，針對單一結(jié)構(gòu)化信托，某券商提供了四種清理方案，除了改用券商自己的PB平臺外，還可以改成非分級產(chǎn)品、改成優(yōu)先級為不固定收益產(chǎn)品以及投顧不進行下單的產(chǎn)品。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，目前證券信托主要有三種類型，其一是傘形信托，其二是單一結(jié)構(gòu)化信托，其三是不涉及杠桿的管理型信托。在傘形信托受到清理，業(yè)務(wù)走向終結(jié)的情況下，單一結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品后續(xù)如何操作尚無定論。信托公司主流的三大證券信托業(yè)務(wù)中，有兩類業(yè)務(wù)受到了制約，這讓一些信托業(yè)人士感到憂慮。但中鐵信托副總經(jīng)理陳赤表示，包括二級市場在內(nèi)的資本市場，始終是信托公司的重要業(yè)務(wù)領(lǐng)域。相信具有創(chuàng)新能力的信托業(yè)者能創(chuàng)造出滿足市場需求的新證券信托產(chǎn)品。

　　風險逐步釋放 融資余額企穩(wěn)

　　9月以來滬深兩市大盤步入震蕩休整期，成交額顯著萎縮，市場交投熱情低迷。值得注意的是，融資余額的變動與滬深兩市成交額具有很高的匹配度，9月初下破萬億關(guān)口后，繼續(xù)回落，降至9200億元附近，此后融資余額維持在9200億元至9400億元間小幅波動。分析人士指出，前期融資余額快速下降一定程度上是“去杠桿”，隨著融資余額逐漸企穩(wěn)，顯示去杠桿逐漸完成。

　　融資拋盤減弱

　　9月1日滬深兩市的融資凈償還額為437.40億元，融資余額已經(jīng)降至1.01萬億元。9月2日融資余額繼續(xù)快速下滑，下破萬億關(guān)口，為9591.54億元，當日的融資凈償還額高達530.66億元，融資余額步入了新一輪下降通道中。不過值得注意的是，隨后融資余額下降的速度并未出現(xiàn)加快，除9月14日和15日出現(xiàn)了284.46億元和206.77億元的融資償還，其余交易日并未出現(xiàn)融資償還額超過200億元的情況，顯示融資余額在經(jīng)過了前期去杠桿后，融資拋盤的力量已經(jīng)出現(xiàn)明顯的減弱，近期融資余額維持在9200億元-9400億元間小幅波動，這往往是去杠桿步入尾聲的一個重要特征。

　　在滬深兩市融資余額緩步下降的背景下，融資客并沒有閑著，只是操作策略上，從牛市里的持續(xù)加倉轉(zhuǎn)為波動操作。在連續(xù)的融資凈償還后，9月9日滬深兩市的融資余額出現(xiàn)了超過百億元的增加。而從行業(yè)板塊來看，各個行業(yè)板塊的融資余額不斷變動，而非直線下降。融資客在不同的行業(yè)板塊中來回切換，反應(yīng)在市場上便是板塊的快速輪動，這也在一定程度上造就了市場的窄幅震蕩格局。

　　從個股來看，9月以來仍有23只股票的融資余額出現(xiàn)超1億元的增幅，其中樂視網(wǎng)和招商地產(chǎn)的融資余額增幅超過5億元，分別為9.59億元和7.36億元。新興鑄管、強生控股和豫園商城的融資余額增幅超過3億元，分別為4.18億元、3.38億元和3.14億元。在這23只股票中，不難發(fā)現(xiàn)豫園商城、贛鋒鋰業(yè)、際華集團等一批股票分別是9月中某個時間階段的領(lǐng)漲龍頭，融資客快進快出的獲利其實并不少。

　　市場情緒趨穩(wěn)

　　通過數(shù)據(jù)分析不難發(fā)現(xiàn)，融資余額的變化與滬深兩市成交額具有較高的匹配度。6月份在融資余額連續(xù)增加，超過2萬億后，滬深兩市成交額也不斷刷新歷史天量，單日成交額一度超過2萬億。9月份融資余額下破1萬億后，兩市成交額也出新連續(xù)萎縮，一度不足4000億元。融資余額的變動成為市場活躍度的重要觀測器。目前隨著融資余額逐步企穩(wěn)，去杠桿也逐漸完成。

　　一方面，按照歷史TTM整體法計算，全部A股的市盈率為18.34倍，經(jīng)歷兩輪大幅回落之后，市場做空動能得到較充分的釋放，股市泡沫受到大幅擠壓，一批兩融標的進入安全估值區(qū)域，具備了長期投資價值，這部分品種融資繼續(xù)大幅縮水的概率并不大，融資客布局的概率更大。

　　另一方面，驅(qū)動市場下跌的“去杠桿”行動接近尾聲，政策面出現(xiàn)變化，主要表現(xiàn)是違規(guī)資金清理方式有所優(yōu)化。市場的風險正在逐步出清，兩融市場的情緒將恢復，大幅拋壓盤將減少。